本文来自微信公众号： 家办新智点 ，作者：Foinsight
SpaceX完成史上最大规模IPO后，包括Founders Fund、Valor Equity Partners和红杉资本在内的早期投资机构，获得了数百亿美元甚至更高规模的账面回报。即便是在SpaceX长达24年的私人公司历程中相对较晚入场的投资者，如今也获得了巨额回报。
2019年，刚加入美国红杉资本不久的肖恩·马奎尔（Shaun Maguire）主导了红杉对SpaceX的首次投资。随着SpaceX上市，红杉所持股份价值已超过290亿美元。这笔回报超过了红杉多项标志性投资，包括Airbnb的120亿美元、DoorDash的100亿美元和谷歌的47亿美元。
但鲜为人知的是，早在15年前，红杉就曾有机会投资SpaceX。那一次，它选择了放弃。
2011年，红杉错过SpaceX
2011年，红杉资本曾有机会投资SpaceX。
前红杉资本合伙人大卫·斯佩克特（David Spector）近日回忆称，当年他曾极力推动红杉投资SpaceX，却未能获得合伙人会议批准。
2011年7月15日，在一位卫星行业朋友的引荐下，斯佩克特认识了马斯克。当时SpaceX正在寻求新一轮融资，马斯克邀请他前往位于加利福尼亚州霍桑的公司总部参观。
斯佩克特随后叫上红杉合伙人格雷格·麦卡杜，一同飞往霍桑。“参观工厂并与埃隆交流，令人极为震撼。离开时，我们对团队感到非常兴奋，也确信低成本发射将彻底打开一个所有人都认为规模很小的市场。”当时，马斯克向他们描绘的不只是商业发射，还包括月球采矿和火星采矿等更长远的构想。
参观结束后，他和麦卡杜已经准备投资，唯一需要的就是红杉内部批准。马斯克当时给出的估值，处于数十亿美元的低位区间。
斯佩克特撰写了投资备忘录，并在合伙人会议上进行陈述，但方案最终遭到否决。“我极力推动这笔投资，结果几乎被人笑着赶出了合伙人会议。”
斯佩克特回顾这这段经历表示，平心而论，以当时的情况来看，大家的反对意见完全可以理解：在那个年代，这样的估值高得吓人；SpaceX的猎鹰9号（Falcon 9）总共才飞了两次，公司还在大量烧钱。“火箭发射”在当时看起来只是个很小的市场，而且合伙人内部过去和这位创始人还有些“历史恩怨”。
在传统投资框架下，这是一笔风险极高、估值不低、商业空间尚未得到验证的交易。红杉最终选择了规避错误，但也因此错过了一笔可能改变基金历史的投资。
红杉差点再次错过SpaceX
2019年，红杉差点再次错过SpaceX。
与今天不同，当时的SpaceX远不是一项显而易见的投资。特斯拉市值只有约400亿至500亿美元，SpaceX估值约为360亿美元，后来升至约470亿美元。星链尚未证明自己能够成为一项大规模商业业务，可重复使用火箭虽然取得突破，却远未得到主流市场充分认可。
大多数投资人既不了解商业航天的产业结构，也无法准确判断火箭复用将如何改变发射成本和潜在市场。马斯克也尚未拥有今天这样的资本影响力。
当年7月，刚加入红杉资本的肖恩·马奎尔开始推动这笔投资。他后来回忆，红杉内部对SpaceX的首次讨论，是自己经历过争议最大、冲突最激烈的一次合伙人会议。许多人认为他的判断“疯了”。
在红杉的项目评分中，合伙人会按照1至10分进行投票。其中一名合伙人只给SpaceX打了1分，也是马奎尔在红杉见过的唯一一次1分评价。
马奎尔并不认为这名合伙人缺乏投资能力。相反，对方本身是一名非常优秀的投资人。问题在于，再优秀的投资人，也不可能掌握所有行业的完整信息。一个人在自己熟悉的领域中可能判断精准，但面对缺少行业知识和一手经验的项目，同样可能严重低估机会。
马奎尔没有接受第一次否决作为最终答案。他推动红杉团队飞往洛杉矶，近距离接触SpaceX，实地了解公司的产品、技术和团队。当合伙人真正走进工厂、接触产品并获得一手信息后，才开始重新理解这家公司。
SpaceX原本希望红杉投资约6亿美元，但红杉内部无法接受如此高的初始投入。马奎尔因此提出，先投资约2000万美元，建立一个规模有限的初始仓位。
这是一种更容易被投资委员会接受的方式。红杉不需要在信息仍不完整时一次性作出数亿美元的终局判断，而是可以先获得一个观察和学习的入口，再根据后续事实逐步调整仓位。
接下来的六个月，马奎尔大约每三周向内部决策者发送一次SpaceX的进展更新。
这样做首先是为了证明，他对SpaceX的判断并非短期兴奋，而是建立在持续跟踪和研究基础上。
更重要的是，马奎尔希望让合伙人看到公司的“速度和加速度”。单一时间点只能反映一家公司的当前状态，持续的数据则可以显示它正在以多快的速度解决问题、实现突破和扩大业务。
随着SpaceX不断在工程、发射和商业化方面取得进展，红杉内部原有的判断也开始被重新校准。
马奎尔由此意识到，人的观点很难在一次会议中被彻底改变。他引用查理·芒格的一句话：“你很聪明，而我是对的。迟早有一天，你会发现我是对的。”但在现实中，越是试图通过激烈辩论说服对方，对方越可能固守原有立场。真正有效的方法，是持续提供新的证据，让决策者亲自接近事实，并逐步补齐此前缺失的信息。
这段经历也说明，真正的逆共识投资，并不是简单地与多数人唱反调。投资人需要判断自己掌握了哪些独特信息，其他决策者缺少什么背景，以及如何设计一种可以通过时间和事实不断验证的投资方式。
最好的机会在最关键的时刻，通常不会显得安全、清晰和容易理解。它们往往令人不适，甚至可能在投资委员会中得到最低分。
据相关媒体报道，红杉后来累计向SpaceX投资超过10亿美元，并向随后并入SpaceX体系的X和xAI投入约8亿美元。合并相关权益后，红杉目前持有SpaceX约1.5%的股份，按上市后价格计算价值超过290亿美元。
八年前，红杉因为风险太高、估值太贵、市场太小而错过SpaceX。2019年，面对相似的质疑，红杉差点再次错过。但这一次，马奎尔通过小额建仓、持续跟踪和事实验证，为红杉保留了继续下注的机会。
非共识投资的核心
与典型风险投资人不同，马奎尔拥有数学物理学博士背景，曾从事算法交易、参与美国国防高级研究计划局相关项目，并前往阿富汗工作，也曾长期参加职业电子竞技。这些跨领域经历，使他形成了一套独特的人才判断和投资决策框架。
马奎尔认为，在数学、物理、工程和人工智能等智力密集领域，人才并不是简单分为普通、优秀和天才。
从能够完成顶尖大学博士训练的人，到几十年甚至百年一遇的极端人才，中间可能存在十几个可以辨别的能力层级。问题在于，这种差距并非对所有人都透明。
处于较高水平的人，通常能够判断与自己接近或低于自己的人处于什么位置。但能力相差三个层级以上时，较低层级的人往往无法看出更高层级之间的区别。
马奎尔以国际象棋为例。对普通棋手而言，2500分的特级大师和2800分的世界冠军都极其强大，很难看出二者之间的差距。但对世界冠军而言，只需观察十几步棋，便可能大致判断对手的水平。人才识别也是如此。
普通招聘者看到的，可能只是几名毕业于顶尖学校、履历同样优秀的候选人。但真正处于高水平的人，可以从提问方式、推理速度、信息压缩能力和错误类型中，看出他们之间的巨大差别。
马奎尔认为，早期投资最重要的能力之一，就是识别这种差距。因为初创公司尚未形成稳定收入和成熟产品时，投资人真正押注的往往不是财务数据，而是创始人的能力上限。
这也是投资SpaceX最困难的地方。2011年和2019年的SpaceX，都无法依靠传统财务指标证明自己。投资者真正需要判断的是，马斯克和他的团队是否具备解决一系列此前无人解决问题的能力。
所谓非共识投资，并不只是敢于和别人意见不同，而是能够识别出市场尚未理解的能力差距。
马斯克不是一个人
外界通常将马斯克的成功归因于个人能力，包括技术理解、第一性原理思考、工作强度和承担风险的意愿。马奎尔认为，这种解释并不完整。
马斯克背后还存在一个可以称为“马斯克集体”的组织系统这个系统由大约20名长期核心成员构成。他们与马斯克合作多年，已经建立了极高程度的信任，也充分理解他的决策方式。
这些人未必每天都需要得到马斯克的具体指令。他们知道在不同情境下，马斯克希望事情如何处理，也清楚自己的决策边界。他们能够判断哪些事项可以自主推进，哪些问题必须向上汇报，哪些风险可以承担，哪些结果绝对不可接受。
这种默契无法通过招聘几名高管，或召开几次战略会议迅速建立。它来自十年以上的共同工作、反复磨合和相互验证。
在马斯克的公司，任何人都可以主动承担更大的任务。能够持续交付的人会快速获得权限和晋升，错误估计自身能力、无法交付的人则会迅速失去信任。这种制度非常残酷，却能够让真正优秀的人获得传统组织无法提供的成长速度，并最终留下组织中最强的一批执行者。
马奎尔将其类比为法国数学共同体布尔巴基，即外部看到的似乎是一个统一主体，背后实际上是一群高度协同、共享语言和思维框架的人。
多数创业者在企业扩大后，会逐渐成为组织瓶颈，因为大量决策仍然依赖创始人本人。马斯克的不同之处，在于他将自己的部分判断框架复制给了一批长期合作者。这些人可以按照相近的标准，在SpaceX、特斯拉、xAI和The Boring Company等不同项目中独立执行。
因此，马斯克管理的并不是几家完全分离的公司，而是一个由长期信任关系连接起来的执行网络。
被低估的资本配置能力
在马奎尔看来，马斯克不仅是一名工程师和产品领导者，也是极其出色的资本配置者。
资本配置的关键，不只是判断哪个方向有价值，还包括什么时候下注，以及下注多大。
星链的发展，正体现了这种节奏控制能力。SpaceX很早便开始研究低轨卫星通信，但最初的投入规模有限。因为星链的商业模型依赖低成本、高频率的火箭发射。如果猎鹰9号无法实现可重复使用，部署大规模卫星星座的成本便难以成立。
当火箭回收得到初步验证后，SpaceX也没有立即不计成本地扩张，而是继续测试相控阵天线、卫星制造、发射频率和单位经济模型。
只有当关键条件逐渐成熟，小规模下注才升级为中等规模投入。当单位经济性得到进一步验证后，星链才被扩大为公司级战略。
在家办新智点看来，这更接近对冲基金的投资逻辑：判断尚不充分时，先建立一个小头寸。持有头寸会迫使决策者继续学习和跟踪。如果后续事实证明判断正确，再逐步从1%扩大到5%或10%。
真正优秀的资本配置，并不是每次都在一开始孤注一掷，而是根据信息质量、技术成熟度和风险变化，动态调整下注规模。马奎尔当年说服红杉投资SpaceX，采取的其实也是类似策略。
“三年前的英伟达”
SpaceX上市后，马奎尔表示，在他看来，这家公司“更像三年前的英伟达”，而不是特斯拉，并表示计划永久持有SpaceX股票。
马奎尔早期购买并长期持有英伟达，却在其市值约6000亿美元时卖出。他复盘认为，不是自己不懂半导体，而是低估了黄仁勋扩大领先优势的能力，也低估了高估值带来的资本、人才和产业正反馈。
马奎尔认为，深度专业有时会让人过度关注当前估值，而忽略顶级领导者能够把暂时不合理的估值变成未来现实。
三年前，人工智能投资逻辑仍然存在争议，超大规模云服务商的资本开支刚刚出现拐点，许多看空者仍将英伟达视为一家受益于暂时性GPU短缺的周期性芯片公司。此后，英伟达股价上涨超过四倍，成为人工智能基础设施浪潮中最大的受益者之一。
马奎尔认为，SpaceX目前可能正处在相似的位置。公司已经拥有真实客户和基础设施业务，星链也已经形成收入和现金流。他预计，未来三年SpaceX将从三个方向实现“显著增长”，分别是星舰、轨道数据中心和星链手机直连业务。
他的长期判断建立在对SpaceX 2029年和2030年收入的预测之上。“我对公司2029年和2030年的营收有自己的预测，也有一个自己认为合理的估值倍数。最终得出的结果，是一个非常大的数字。”
家办新智点提示，马奎尔的判断也需要放在其投资成本中理解。红杉是在SpaceX仍处于私人公司阶段时入场，其成本远低于上市后的公开市场价格。即使长期逻辑成立，早期投资者与二级市场投资者承担的风险和潜在回报，也并不相同。
此外，早期投资者显然有理由在公司上市初期积极发声。SpaceX当前估值已经包含了市场对星舰、人工智能、轨道数据中心和月球经济的大量预期。当禁售期结束、流通股增加、资本开支持续扩大后，SpaceX能否兑现这些预期，仍需要时间验证。
总结
2011年，红杉因为风险太高、估值太贵、市场太小而错过SpaceX。
八年后，红杉再次面对类似的质疑，却在马奎尔的推动下选择先投入一小笔资金，让公司后续的进展和速度验证判断。
在家办新智点看来，这两次决定的差别，并不只是红杉后来变得更加大胆。真正的变化在于，而是通过持续数据和事实重新校准红杉的认知。
风险投资人喜欢讲述自己的成功。但红杉错过SpaceX又重新追上的故事，或许更接近风险投资的真实面貌。
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